Le società tecnologiche arrivano in Borsa sempre più tardi e una parte crescente della loro crescita avviene lontano dai mercati quotati. Una sfida, e una scelta di strumenti, per gli investitori previdenziali
a cura di Hamilton Global Opportunities
Per decenni la quotazione in Borsa ha rappresentato il passaggio naturale per un’impresa in forte crescita. Oggi quel passaggio tende ad arrivare più tardi. Le ricerche di Jay Ritter dell’Università della Florida, tra le fonti più utilizzate sulle quotazioni negli Stati Uniti, mostrano che le società approdate in Borsa negli ultimi anni sono state in genere più mature rispetto alla media storica, mentre il numero di quotazioni si è ridotto: dal 2001 la media è stata di circa 113 l’anno, contro circa 205 negli anni Ottanta e circa 400 nel periodo 1990-1998; solo il 2014, di misura (206 quotazioni), e il 2021 (311) hanno superato la media degli anni Ottanta. Anche Vanguard, in un’analisi pubblicata nel 2026, osserva che le imprese restano private più a lungo: l’età mediana delle società tecnologiche statunitensi al momento della quotazione è passata da circa sei anni negli anni Ottanta a un picco di 15 anni nel 2022 (un anno, però, con pochissime quotazioni tecnologiche: secondo i dati di Ritter, nel 2024-2025 il valore si è attestato su 12-13 anni), e una quota crescente della creazione di valore avviene prima dell’arrivo in Borsa. Le imprese che scelgono di quotarsi, in altre parole, tendono a farlo più tardi e con dimensioni maggiori.
Perché le imprese restano private
Le ragioni sono soprattutto due. La prima è la disponibilità di capitale privato: fondi di venture capital e di growth equity, insieme agli investitori istituzionali, finanziano oggi round che un tempo richiedevano il mercato pubblico. La seconda riguarda i costi e i vincoli della quotazione, dagli obblighi informativi alla pressione sui risultati trimestrali. Restare privati consente al management di concentrarsi su piani di sviluppo di lungo periodo.
Le conseguenze per l’investitore istituzionale
Una parte rilevante della crescita, spesso la più intensa, avviene quindi prima dell’arrivo in Borsa. Un portafoglio composto quasi esclusivamente da titoli quotati tende a incontrare le imprese tecnologiche in una fase più matura, quando gran parte del loro potenziale di crescita si è già realizzata. Per la previdenza italiana la questione è concreta. Secondo la COVIP, a fine 2025 le forme pensionistiche complementari gestivano circa 262 miliardi di euro, con più della metà degli investimenti (55,8%) in titoli di Stato e altri titoli di debito. L’esposizione a strumenti non quotati e fondi alternativi è in crescita, in particolare nei fondi negoziali, ma resta contenuta.
Gli strumenti a disposizione
Accedere ai mercati privati non significa adottare un’unica soluzione. I fondi chiusi tradizionali offrono una gestione specializzata, ma hanno una durata predefinita, richiamano il capitale nel tempo e in genere generano rendimenti solo dopo alcuni anni. Gli ELTIF, rinnovati dalla riforma europea applicabile da gennaio 2024, ampliano la platea degli investitori e introducono maggiore flessibilità. I veicoli a capitale permanente, aperti o quotati, non hanno una scadenza e possono accompagnare le imprese lungo tutto il percorso di crescita; nel caso dei veicoli quotati la liquidità passa per il mercato, con il rischio che il prezzo delle azioni si discosti dal valore degli attivi sottostanti.
Una questione di coerenza
Nessuno di questi strumenti è privo di rischi: illiquidità, difficoltà di valutazione e forte dispersione dei risultati tra i gestori richiedono una selezione rigorosa. Per chi gestisce risparmio previdenziale, tuttavia, la domanda centrale è di coerenza: un investitore con impegni a lungo termine può permettersi di partecipare alla crescita delle imprese solo quando questa è già in gran parte avvenuta? Allineare l’orizzonte degli investimenti a quello delle prestazioni dovute agli iscritti significa anche chiedersi dove si crea oggi il valore.
Tre domande per la scelta
Per un ente previdenziale che valuta un’esposizione ai mercati privati, la scelta dello strumento può partire da tre domande. La prima riguarda l’orizzonte: la durata del veicolo è coerente con quella degli impegni dell’ente? La seconda riguarda i costi: commissioni e struttura dei compensi sono trasparenti e allineate ai risultati di lungo periodo? La terza riguarda la governance: con quale frequenza e con quali criteri vengono valutati gli attivi, e quali informazioni ricevono gli investitori? Le risposte cambiano da caso a caso, ma porle in modo esplicito aiuta a confrontare soluzioni molto diverse tra loro.
