L'ascesa delle transazioni GP-led

Finanza

Nonostante le complessità dell'attuale scenario economico-finanziario, il mercato secondario del private equity appare in grande crescita: un mercato dalle grandi potenzialità che richiede competenze, risorse e relazioni e, proprio per questa ragione, non per tutti 

a cura di Eurazeo

Il volume delle transazioni nel mercato secondario sta accelerando a causa dell'enorme volume di operazioni primarie degli ultimi anni, a cui si aggiunge la necessità di molti LP di ottenere liquidità. Christophe Simon avverte però che gli investitori che vogliono approfittare del crescente numero di operazioni in questo mercato devono disporre di competenze, risorse e relazioni tali da garantire l'allineamento degli interessi tra GP e LP.

Prospettive rosee per il mercato secondario nonostante lo scenario cupo

In un contesto di inflazione, recessione, guerra e pandemia, il mercato secondario del private equity appare straordinariamente brillante. Questo fa sì che i GP debbano lavorare più che mai a contatto con gli LP per mantenere allineati i loro interessi. Le ragioni di questo ottimismo sono molteplici e riguardano sia gli LP che i GP.

In primo luogo, la recente rapida crescita del mercato secondario è in parte un risultato quasi meccanico dello spettacolare aumento, negli ultimi anni, degli importi raccolti dalle società di private equity nei loro fondi primari. Si potrebbe quindi considerare questi ampi fondi primari come il serbatoio per la futura crescita dei fondi secondari.

Le richieste di liquidità da parte degli LP sono a loro volta in aumento a causa del cosiddetto "effetto denominatore" che si acuisce in condizioni di mercato turbolente. Questo effetto si verifica quando le attività liquide di un investitore istituzionale diminuiscono di valore, causando un aumento del peso relativo delle attività non quotate o private nel mix di attività, spingendo l'investitore ad alleggerire le attività non quotate per rimanere all'interno delle proprie linee guida di allocazione.

Transazioni GP-led in crescita

Una seconda ragione dell'attuale tendenza alla crescita del mercato secondario è da ricercare negli stessi GP. Nell'era pre-COVID, c'era una varietà di vie di uscita relativamente accessibili per i fondi che cercavano di realizzare il valore delle società nei loro portafogli. Tuttavia, poiché negli ultimi due anni i mercati delle IPO e dell’M&A si sono effettivamente ridotti, le vendite secondarie hanno fornito ai GP un mezzo gradito per vendere le società che considerano mature per l'uscita.

Il terzo motivo da citare è il contraltare del secondo. Con le vie di uscita da M&A e IPO che sembrano limitate, un'operazione secondaria guidata da un GP può essere un potente strumento per mantenere più a lungo le attività più promettenti di un fondo di buyout, offrendo ulteriori rialzi agli investitori LP che non sono costretti a cercare liquidità. In effetti, questo è il motivo per cui molte delle transazioni GP-led quest'anno sono state incentrate su singoli asset, ossia circa il 47% di esse, secondo recenti studi di mercato.

Gli sponsor di fondi secondari hanno quindi tutte le ragioni per sentirsi ottimisti riguardo alle opportunità che si prospettano nel 2023, prendendo spunto dalle recenti previsioni secondo cui il mercato dei fondi secondari raggiungerà un volume di oltre 150 miliardi di dollari l'anno prossimo, contro i 115 miliardi di dollari stimati per quest'anno.

Non è un mercato per tutti: servono competenze, risorse e relazioni

Tuttavia, anche se le prospettive per il 2023 sono ottimistiche, solo un numero limitato di operatori dispone delle competenze, delle risorse e delle relazioni necessarie per sfruttare appieno le opportunità.

I GP che intendono lanciare un'operazione guidata da uno sponsor devono fare i compiti a casa con attenzione. I fondi guidati da un GP (in particolare i continuation fund) sono stati recentemente oggetto di critiche da parte della stampa, che si è interrogata su quali interessi siano realmente tutelati da tali transazioni.

In realtà, come evidenziato dall'elenco di motivi di crescita sopra riportato, una transazione secondaria ben strutturata può - e dovrebbe - allineare gli interessi sia di GP che di LP. Per garantire che ciò avvenga, i GP devono rispettare alcuni "red flag" che gli LP dovranno tenere d'occhio. Ad esempio, i GP devono assicurarsi che i loro LP comprendano le motivazioni alla base della transazione. Essi, comprensibilmente, diffideranno di qualsiasi indicazione che indichi che i GP stanno semplicemente cercando di cristallizzare il loro carried interest. Per garantire che l'operazione si svolga in piena trasparenza, è quindi importante che il GP ingaggi una boutique di consulenza M&A per mantenere il flusso di informazioni a tutte le parti interessate, in particolare per quanto riguarda la tesi di investimento, la tempistica e, naturalmente, il prezzo.

Un altro problema che gli LP devono affrontare e di cui i GP devono essere consapevoli è la cosiddetta questione della "larghezza di banda". La maggior parte degli LP è abituata a un ritmo di approvazione più lento per gli investimenti primari complessi. Le operazioni secondarie tendono a essere eseguite molto più rapidamente. Con l'aumento del numero di queste transazioni, alcuni LP si ritrovano sommersi da molteplici richieste di decisioni, che li mettono sotto una pressione indesiderata.

I GP devono essere sicuri di affrontare queste preoccupazioni "red flag" da parte dei loro LP, perché c'è un chiaro rischio di reputazione per qualsiasi sponsor che giudichi male la situazione. L'insidia più evidente sta nel fatto che il GP è sia venditore che acquirente in una transazione GP-led. Alcuni LP saranno ansiosi di cogliere la "finestra di liquidità" che tale operazione apre. Ma altri, che non hanno bisogno della liquidità di una vendita tempestiva, potrebbero essere desiderosi di rimanere investiti, sensibili alla stessa storia di crescita continua dell'asset che il GP ha individuato.

È giusto dire che ci sarà un certo grado di autoregolamentazione che impedirà gli abusi in questo caso, perché nessun GP può permettersi di alienarsi gli stessi LP a cui proporrà il suo prossimo fondo. Certo, molti LP sono vigili di per sé, ad esempio insistendo affinché i GP reinvestano il carried interest realizzato nell'operazione primaria insieme ad altri investitori nell'operazione secondaria. Tuttavia, nonostante l'interesse personale a proteggere la propria reputazione, i GP dovrebbero essere sicuri di esporre chiaramente le proprie ragioni al proprio advisory board e ottenere un'approvazione esplicita per tale operazione.

Per garantire un mercato sempre brillante, GP ed LP devono mantenere allineati i loro interessi.

Christophe Simon​, Managing Partner and Head of Private Funds Group Group Eurazeo