L'eredità del 2018 nella gestione finanziaria delle Fondazioni
Il 2018 è stato un anno indubbiamente complesso per i mercati finanziari e, di riflesso, anche per gli investitori istituzionali italiani: all'interno di questo scenario incerto, come si sono mosse le Fondazioni di Origine Bancaria?
Il 2018 è stato un anno molto complesso sui mercati finanziari. Se si escludono i mercati obbligazionari dei Paesi core, tutte le altre classi di attività hanno ottenuto rendimenti negativi. In un anno simile gli enti istituzionali, tra cui le Fondazioni, hanno avuto non poche difficoltà nella gestione del patrimonio: quando i mercati subiscono fasi negative, i rendimenti dei portafogli non possono che risentirne. Inoltre, le correlazioni positive tra i vari mercati hanno molto ridotto i benefici della diversificazione, sia tra asset class che tra stili di gestione.
I bilanci delle Fondazioni ne hanno subito il contraccolpo e, in molte occasioni, gli avanzi di esercizio sono stati conseguiti solo grazie ai dividendi delle partecipazioni strategiche (CDP in testa). In altri casi è intervenuto il dl 119 art. 20-quater (che ha consentito - temporaneamente - ai soggetti che non adottano i princìpi contabili internazionali di valutare i titoli non destinati a permanere durevolmente nel loro patrimonio in base al loro valore di iscrizione, in luogo del valore di mercato) a neutralizzare le minusvalenze del portafoglio circolante, ritenute, appunto, non durevoli. L’applicazione del decreto è stata in qualche caso opportuna, visti i rimbalzi di mercato da inizio anno che, fino a questo momento, hanno attutito sensibilmente le perdite registrate nel 2018.
L’andamento di mercato registrato lo scorso anno ripropone alcuni dilemmi gestionali, ricorrenti in fasi negative. Come detto in precedenza, i bilanci vengono sostenuti dalle immobilizzazioni, che non subiscono gli effetti di mercato in quanto tali, ma che spesso risentono delle variazioni di mercato anche in forma più sensibile del resto del portafoglio. Questo il caso ad esempio delle partecipazioni bancarie, che nel 2018 hanno subito contrazioni dei prezzi anche del 30% le quali non sono state tuttavia rilevate in bilancio. Come conciliare allora i meccanismi contabili con le effettive valorizzazioni di mercato? Quello che accade spesso dopo un anno come quello passato è la messa in stato di accusa dei gestori finanziari e il riconosciuto vantaggio della gestione diretta, che apporta i benefici in conto economico.
L’altro grande tema ricorrente è l’orizzonte temporale. Senza dubbio le gestioni finanziarie devono essere valutate in un arco temporale di medio periodo, ma i conti (quelli del bilancio) si fanno con cadenza annuale: tale prerogativa spesso viene distorta. Ciò vale a maggior ragione per le gestioni absolute return, accusate spesso di non essere in grado di risultare effettivamente meno direzionali rispetto ai mercati. Nel 2018 è stata osservata peraltro una diffusa difficoltà anche nelle gestioni e nei prodotti liquid alternative (long/short o market neutral), anche questi vittime della direzionalità dei mercati.
Come creare gli anticorpi in un contesto come quello attuale, nel quale rendimenti obbligazionari molto compressi rendono necessario assumere rischi per conseguire risultati coerenti con i propri obiettivi istituzionali? Forse una ricetta migliore delle altre non esiste. Banalmente, la diversificazione smussa sempre di molto gli effetti negativi dei mercati: per questo i portafogli più diversificati hanno subito meno gli effetti negativi di mercato 2018 e hanno recuperato meglio in questa prima parte di 2019. Di conseguenza, un portafoglio ben diversificato garantisce nel medio periodo la salvaguardia del patrimonio. Allo stato attuale, risulta invece più complesso stabilire se il valore delle partecipazioni bancarie possa recuperare nel medio termine i valori massimi conseguiti negli anni passati o, in alcuni casi, semplicemente i valori di bilancio.
L’analisi di questi elementi è indispensabile e non in contraddizione con la critica che può essere avanzata nei confronti del risparmio gestito nei casi in cui si registrino rendimenti comunque non coerenti con lo stile di gestione o inferiori al proprio benchmark di riferimento. Per il resto è evidente che le politiche di bilancio servono a smussare le volatilità di mercato. Sotto questo aspetto, la buona dotazione di riserve mediamente accantonata negli anni passati ha consentito al sistema Fondazioni di minimizzare molto la variabilità delle erogazioni.
La gestione del patrimonio deve convivere con situazioni sempre molto imprevedibili: per questa ragione, risulta importante valutare correttamente il giusto mix nella ripartizione dei rischi. Tra questi, va considerato anche il rischio di liquidità, che, in simili contesti e in uno scenario che – stando alle previsioni di consenso – risulta in rallentamento, seppur con (ancora) scarse probabilità di recessione globale, può risultare un fattore che contribuisce effettivamente a salvaguardare il capitale nel medio termine, lasciando agli investimenti diretti il compito principale di generare i flussi per l’attività erogativa e alle gestioni finanziarie liquide il compito di diversificare comunque i rischi di mercato nel breve termine.
Cosimo Musiello, Partner Prometeia Advisor SIM
7/5/2019