Il dilemma inflazione: la dura vita delle Banche Centrali e le potenziali soluzioni per gli investitori
I rialzi dei tassi sembrano ormai inevitabili. Eppure, nessuno vorrebbe essere nei panni di un banchiere centrale di oggi. C'è chi critica le politiche monetarie di essere già in ritardo. Ma è davvero così? Oppure l'economia non è così surriscaldata, e sono invece i mercati a essere esageratamente preoccupati?
Attraverso uno sguardo ai dati, cercheremo di capire da quale lato penderà la bilancia, e come il team di Payden si aspetta che si sbroglierà la matassa. Alla luce delle nostre attese per l’andamento della politica monetaria, ci sposteremo poi sulla prospettiva degli investitori. Parleremo di come storicamente i vari comparti abbiano reagito agli scorsi scenari di rialzo, e di quali possano essere le strategie di investimento premianti in un panorama come quello che ci aspetta.
Quanti di voi hanno visto Il Trono di Spade? “Winter is coming”, sta arrivando l’inverno, è il titolo del primo episodio di questa serie straordinaria. Per ben sette stagioni, i protagonisti colgono segnali sempre più evidenti che sta cambiando il tempo. Prima o poi arriverà la stagione più rigida, le sue ristrettezze, e, nel caso del Trono di Spade, i suoi mostri. Bene. I mercati da mesi ormai hanno ben colto i segni di un’inflazione sempre più preponderante. I rialzi dei tassi sembrano ormai inevitabili, come l’inverno. Eppure, chi di noi vorrebbe essere nei panni di un banchiere centrale di oggi? È come essere tra l’incudine e il martello. In molti criticano le politiche monetarie di essere già in ritardo. Ma è davvero così? Oppure l’economia non è poi così surriscaldata, e sono invece i mercati a essere esageratamente preoccupati?
Questa idea che le banche centrali siano, come si suol dire, “dietro la curva”, si è fatta sempre più insistente nell’opinione pubblica. Eric Rosengren, l'ex presidente della Federal Reserve Bank di Boston, si è detto preoccupato per il fatto che la Banca Centrale abbia aspettato troppo a lungo per iniziare a ritirare lo stimolo. E James Bullard, Presidente della St. Louis Fed, il 14 febbraio 2022 ha detto: «Siamo stati sorpresi dal rialzo dell'inflazione». Anche alcuni dati macroeconomici sembrerebbero supportare questa idea. Come sappiamo, la Fed ha un mandato duale per raggiungere due obiettivi di uguale importanza: la stabilità dei prezzi e la massima occupazione.
Partiamo dal tasso di inflazione, che è a livelli a dir poco esorbitanti. Negli Stati Uniti, l’indice dei prezzi al consumo a febbraio ha toccato quasi l’8%, e sembra non sia finita qui. Siamo ai livelli mensili massimi degli ultimi 40 anni. E, chiaramente, non è solo l’America. In Italia è stato riportato un indice di prezzi di produzione in rialzo di un astronomico 41.8% rispetto all’ultimo anno. Ma non si tratta solo del livello. È anche la diffusione dell’aumento dei prezzi tra le varie categorie, che si è fatta allarmante. A gennaio, oltre il 50% dei beni del paniere dell’indice di prezzi al consumo aveva subito un rialzo dei prezzi maggiore del 5%.
Secondo punto: il mercato del lavoro. C’è stato un rallentamento nella ripresa dei dati del lavoro americani durante l’estate, che ha senz’altro buttato la Fed un po’ fuori strada. Revisioni successive ai dati, arrivate nel corso del quarto trimestre del 2021, hanno poi mostrato un mercato di lavoro su una retta di miglioramento molto più veloce del previsto.
Se confrontassimo i dati macroeconomici di oggi con quelli poco prima del rialzo del 2015-2018 vedremmo immediatamente che, per molti versi, l'economia è più forte ora di quanto non fosse alla fine dell'ultimo ciclo di rialzi. Eppure, il tasso sui fondi federali è ancora poco sopra lo zero. Ci sono però altri dati che fanno pensare invece che le preoccupazioni siano eccessive, e che l’economia non sia in fase di surriscaldamento. In particolare, la pandemia ha causato un drammatico spostamento dei consumatori dall’acquisto di servizi all’acquisto di beni, e questo dovrebbe naturalmente riequilibrarsi. Secondariamente, i consumatori, soprattutto negli Stati Uniti, sono stati fortemente coadiuvati nella spesa da uno stimolo fiscale senza precedenti, che dovrebbe adesso contrarsi.
E noi di Payden, cosa ci aspettiamo? Le impostazioni di politica monetaria sono inadeguate per l'economia che abbiamo. Prevediamo una crescita del PIL superiore al trend, un calo della disoccupazione e un'inflazione ancora elevata alla fine del 2022, anche se più vicina a livelli più gestibili. Di conseguenza, le Banche Centrali si sposteranno verso politiche più adeguate. Prevediamo ancora sei rialzi da 25 punti base, se non qualcuno da 50, per la Fed. Un po’ diverso il discorso per la BCE, dove crediamo l’inflazione sia elevata più per un discorso legato all’energia e il mercato del lavoro non è ancora così robusto all’interno dell’Eurozona. Difficile possano esserci rialzi prima della fine del terzo trimestre.
Questa è la teoria. Chiaramente, è importante adesso capire come navigare questo scenario da investitori. Abbiamo analizzato il comportamento di diversi comparti durante cicli storici di rialzo o di rimozione del supporto quantitativo, sia della Fed che della BCE. E abbiamo tratto le seguenti conclusioni:
- I comparti “rischiosi” hanno generalmente ottenuto buoni risultati durante i cicli di rialzo. Ciò non dovrebbe risultare del tutto sorprendente, dato che in generale le Banche Centrali tendono a rialzare in condizioni di crescita positiva.
- Tra i vari settori, l'high yield ha spesso performato meglio dei governativi.
- Anche le azioni, incluse quelle del settore “growth”, hanno esibito buoni risultati.
Quindi, per un investitore obbligazionario: strategie a duration o sensibilità al tasso bassa, o anche senza benchmark, che possano tenere la duration bassa o comunque flessibile; e strategie del credito, dove la cedola agisce da cuscinetto alla perdita in conto capitale generata dal rialzo dei tassi. Un caveat doveroso: questi commenti sono validi solo e soltanto nel caso di crescita positiva, cioè nel caso di un rialzo dei tassi per così dire “sano”. In caso contrario, le correlazioni tendono a salire, e la volatilità a farla da padrone. Questo, però, tende a succedere solitamente per periodi piuttosto brevi, prima che ritorni la normalità.
Diversificazione e attenta selezione dei titoli restano, più che mai, essenziali.
Non ci resta che tornare alla famiglia Stark del Trono di Spade…e augurare a tutti noi un grande in bocca al lupo.
Antonella Manganelli, Chief Executive Officer & Co-Chief Investment Officer Payden & Rygel
6/4/2022